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International

Qui a provoqué la guerre des monnaies?
Par Simon Johnson

Par L'Economiste | Edition N°:3416 Le 02/12/2010 | Partager

Le monde constate de fortes tensions à propos des taux de change, affectant la politique commerciale (flirt de l’Amérique avec le protectionnisme), les réactions par rapport aux flux de capitaux (nouvelles restrictions au Brésil, en Thaïlande et en Corée du Sud), et le soutien de l’opinion publique vis-à-vis de la globalisation économique (montée du sentiment anti-étranger presque partout). Qui est responsable de cette débandade et que va-t-il se passer maintenant? La question se pose habituellement en termes de savoir si certains pays ne trichent pas en maintenant une dépréciation de leurs taux de change pour soutenir leurs exportations et limiter les importations par rapport à ce qui se passerait si leurs banques centrales laissaient flotter leurs monnaies. De ce point de vue tout conventionnel, le principal coupable est la Chine, bien que le Fonds monétaire international suive juste derrière en seconde position. Mais, d’un point de vue plus général, l’état de la situation actuelle est principalement causée par le refus de l’Europe de réformer sa gouvernance économique, comme en témoignent des années de mauvaise gestion politique et l’aveuglement américain. La Chine a certainement sa part de responsabilité. En partie par nature et en partie par chance, la Chine a commencé à accumuler, il y a une dizaine d’années, d’importantes réserves étrangères en entretenant un excédent commercial et en intervenant pour acheter les dollars générés par cette situation. Dans la plupart des pays, de telles interventions auraient généré une poussée inflationniste parce que la banque centrale aurait émis de la monnaie locale en contrepartie pour les dollars. Mais, parce que la situation de la Chine reste très contrôlée et que les options des investisseurs sont très limitées, les habituelles conséquences inflationnistes n’ont pas eu lieu.Cela donne à la Chine – pour un des pays les plus importants en termes d’échanges commerciaux – la capacité sans précédent d’accumuler des réserves étrangères (désormais de l’ordre de 3 trillions de dollars). Son excédent de compte courant a explosé avant la crise financière de 2008 aux alentours de 11% du PIB. Et son lobby d’exportation milite avec force pour maintenir stable son taux de change par rapport au dollar. Mais une grande part de la responsabilité pour les dangers économiques globaux actuels est américaine, et ce pour trois raisons. Tout d’abord, la plupart des marchés émergents se sentent forcés à réévaluer leurs monnaies du fait des afflux croissants de capitaux. Les investisseurs au Brésil se voient offrir des rendements aux alentours de 11% tandis que des risques de crédit similaires aux Etats-Unis ne rapportent pas plus de 2 à 3%. Nombreux sont ceux qui pensent que cela constitue un pari à sens unique. Les taux américains devraient en outre rester faibles parce que la situation financière de l’Amérique a explosé (avec l’aide des banques européennes) et parce que la faiblesse des taux reste, pour des raisons nationales, un élément du cocktail de mesures post-crise. Deuxièmement, les Etats-Unis entretiennent un déficit de compte courant record depuis dix ans, l’élite politique – républicains comme démocrates – étant devenus extrêmement confortable avec la surconsommation. Ces déficits ont facilité les excédents que les marchés émergents comme la Chine veulent entretenir – la somme des comptes courants de la planète étant égale à zéro, si un nombre important de pays veulent donc entretenir des excédents, quelqu’un de grand doit subir un déficit. Certains hauts responsables de l’administration Bush avaient coutume de parler du déficit du compte courant américain comme d’un «cadeau» au monde. Mais, honnêtement, les Etats-Unis surconsomment – vivant bien au-dessus de leurs moyens – depuis dix ans. L’idée selon laquelle des réductions fiscales entraîneraient des gains de productivité et se paieraient donc tous seuls (et résorberaient le budget) est à l’évidence totalement illusoire. Troisièmement, le flux net de capitaux se fait depuis les pays émergents vers les Etats-Unis – c’est ce que signifie avoir des excédents de compte courant dans les marchés émergents et un déficit aux Etats-Unis. Mais le flux brut de capitaux est de pays émergent à pays émergent, par le biais des grandes banques qui sont désormais implicitement soutenues par les Etats-Unis et l’Europe. Du point de vue des investisseurs internationaux, les banques qui sont «trop importantes pour échouer» sont parfaites pour y placer leurs réserves – aussi longtemps que le souverain en question demeure solvable. Mais que feront les banques de ces fonds? Lorsque une situation similaire s’est trouvée dans les années 70 – le soi-disant «recyclage des excédents pétroliers» – les banques dans les places financières occidentales ont accordé des prêts à l’Amérique latine, à la Pologne communiste et à la Roumanie communiste. Ce n’était pas une bonne idée et avait provoqué une crise massive (pour l’époque) de la dette en 1982. Nous nous dirigeons vers quelque chose d’assez similaire mais à une échelle supérieure. Les banques et les autres acteurs financiers ont toutes les incitations pour prendre des risques majeurs à l’approche du cycle; ils empocheront les bénéfices (les compensations de Wall Street devraient atteindre un record cette année encore) et la facture sera pour les contribuables. Les «guerres des monnaies» ne sont en fait que des escarmouches. Le gros problème est que le cœur du système financier mondial est devenu instable, et les prises de risques inconsidérées entraîneront une fois encore des dommages collatéraux majeurs.


Aucun pouvoir sur la Chine

En principe, le FMI est supposé faire pression sur les pays dont le taux de change est sous-évalué pour qu’ils procèdent à une réappréciation de leur monnaie. Le discours du Fonds a été ambitieux, y compris lors de la toute dernière réunion annuelle de ses membres – les banques centrales et les ministres des Finances de la planète – à Washington. Mais la réalité est que le FMI n’a aucun pouvoir sur la Chine (ni sur aucun des pays ayant un compte courant excédentaire). Malheureusement, le FMI est coupable de bien plus que d’une simple arrogance. Sa gestion de la crise financière asiatique en 1997-1998 a lourdement contrarié les principaux marchés émergents aux revenus moyens – et ils estiment encore que le Fonds ne prend toujours pas leurs intérêts au sérieux. Les Européens occidentaux jouent ici un rôle majeur, car ils sont largement surreprésentés au sein du bureau exécutif du FMI et, malgré les supplications, refusent de consolider leur siège de manière à accorder une plus grande influence aux marchés émergents. En conséquence, et pour éviter de devoir dépendre du soutien du FMI à l’avenir, les pays émergents suivent de plus en plus la voie de la Chine et essayent de faire en sorte d’entretenir, eux aussi, des excédents de compte courant. En pratique, cela se traduit par des efforts assidus pour éviter une revalorisation de leurs monnaies.Copyright: Project Syndicate, 2010.www.project-syndicate.orgTraduite de l’anglais par Frédérique Destribats

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